最近，《价值事务所》一直在思考，什么是不死的东西，在前面的文章中，我们提到了生态，当一个企业，能做到“生态”，不断淘汰老东西，又能有新东西顶上的时候，他就是不死的。
但，做成生态，真的太难了，那么，除了找到这类可以不断自我更新、自我迭代的企业，我们或许更应该去找一些不变的企业。亚马逊的创始人贝索斯说过：“与其去猜测未来十年会出现什么变化，那你不如去问问未来十年有什么是不会发生变化的。”
因此，近期的文章，我们一直在写传统的老东西，比如片仔癀、东阿阿胶，还有今天的云南白药。因为，多少年的历史，已经证明，他们死不了。
在大半年前，《价值事务所》的文章中就讲，作为一家产品潜力开发较为充分，未来成长的动力不足，净利增长常年在个位数的企业来讲，我们不认可其30倍左右市盈率的估值，认为，当时的白药比较高估。
那篇文章写完后至今，白药的股价确实不温不火，是缓慢向下的趋势，也许，市场和我们的担忧是一样的。但，到现在，白药的混改已经过渡，是时候，对它进行一次重新的梳理了。
白药的核心
云南白药作为“伤科圣药”已经深入人心，以白药药品板块不断向周边扩张，目前成立了四大事业部。分别是：药品事业部，也就是云南白药气雾剂、胶囊等等，大家熟悉的药品。这个板块2019年约贡献营收 43.97 亿，同比下降 2.96%，占全年收入近15%。
这个事业部从2017年开始为渠道去库存，因此，不温不火了一段时间，但很明显的一个变化是2019年三季度单季收入同比增长25%，看来库存去得差不多了，要开始恢复了。
这一块是公司的核心所在，其他的竞争对手也很难从公司这块分一杯羹，可以说有这一块在，公司就能有源源不断的现金流入，从而支撑公司干其他的事情，别看营收只贡献了15%左右，但利润却贡献了近30%。
第二个事业部是中药资源，和药品事业部相生相伴，为其提供原料，也从事中药材贸易，这块为公司贡献利润10%左右，目前在积极打造三七相关的保健品。
第三个事业部是医药商业，也就是医药流通（物流），这块业务，公司在云南省内市场份额排名第一，虽然毛利率极低，但如果大家看过药企足够多会发现，很多药企都会涉入这吃力不讨好的板块。原因就在于，渠道都是自己的，卖药更容易，这一块，虽说利润薄，但却能为公司的药品、保健品等服务。
如华东医药、上海医药，都是一边做物流，一边卖自己的药，这样的公司，绝不会发愁自己的药卖不出去。
第四个板块，就是公司目前最赚钱的健康产品事业部，牙膏、卫生巾、洗发水、面膜等都是该事业部的手笔，2019年贡献 46.79 亿，同比增长 4.75%。
混改才有活力
公司近五年来，营收、净利确实趋于平稳，2019年，云南白药实施混改，白药控股定向减资与上市公司合并，混改后，公司股东大会无需再向云南国资委汇报，董事不再保留国企领导身份及待遇，机制更加市场化，混改后，白药股权如下图：
伴随着混改发生的，是推出员工持股计划以及激励基金管理办法，我们认为这有利于白药重新焕发生机，为啥呢？
大家都知道，国企的机制是僵化的，大部分管理层、员工都不持股，其实这样十分容易造成管理层想法设法掏空公司为自己牟利，公司又不是他的。国企办事效率低，每个人想的都是为别人打工，私企相对于国企会更有活力，但私企相较国企又有一个坏处便是，没有国家信任背书，贷款什么的会难很多，私企总是会面对各种各样的资金问题。
那么，最好的就是，国资委参股却不控股。这次白药混改后，就完美的达成了上述情况。
因此，我们认为，混改后的白药，会更有活力。
整个2020年一季度，公司实现营收入77.43 亿（+10.53%）；净利润 12.82 亿（-34.48%）；扣非净利润 10.55 亿 (+39.81%）。
净利润之所以变动较大，是因为2019年基数太高，毕竟吸收了白药控股，因此，真实的业绩看扣非就好。
啧啧，多么超预期呀....
总结
前段时间，林园透露，他本人持有云南白药25年一股没卖，同时，你要是仔细观察，你会发现，林园在片仔癀的十大股东之列。
白药、片仔癀、阿胶都是我国的核心资产，他们都是经过很长的时间考验仍在的东西。这几家公司中，目前白药的布局是最好的，片仔癀，就是在学白药。
白药的股权结构也是最好的，因此，长期来看，拿白药，安全性很高。基于2020年一季报的数据，《价值事务所》大胆预测，公司 2020-2022 年的净利润分别增长2%、10%、10%，则2022年公司的利润为：51.64亿。给予公司20倍市盈率的估值，则2022年合理市值为：1033亿。
只是，似公司这等盈利能力确定，分红确定，即使增长缓慢也不大可能就一直在20倍市盈率的水平，要是不信，看看隔壁的伊利就好了，他们的增速差不太多，尤其是经济不好的背景下，聪明资金更偏向于医药、消费，公司的估值，后面有机会30倍左右。
