1，CRO行业和时光机理论

知名投资人、软银创始人孙正义有一套“时光机理论”，大意是说IT行业在不同国家的发展速度不一样，在美国会最先走向成熟，然后再看日本、中国、印度，就如同坐时光机回到了过去。孙正义凭着时光机理论成功孵化了阿里巴巴、软银移动等很多被人津津乐道的项目，孙正义本人也得以加冕日本首富。

那么“时光机理论”是不是也可以用在CRO行业呢？

CRO（Contract Research Organizations，合同研究机构）是受客户（主要为医药研发公司）所聘请用于提供药物临床前研发、临床研究、和上市申请服务的机构。和药企自身研发相比，CRO往往研发成本较低、研发进度较快。

在中国其实CRO行业还处于较为年轻的阶段。长期以来，中国药企给人的印象似乎往往是仿制、低价、创新不足等，但是随着“新药加速审批”、“一致性评价”、“带量采购”等大动作的推出，中国医药行业的整体生存格局被彻底洗牌。中国药企不得不加大研发投入：仿制药企业要在“一致性评价”道路赛跑、生物类似药企业要力争“首仿”、创新药企业更是要抢占“first-in-class”山头。显而易见，在此背景下中国CRO的需求量大幅增长：

图1，中国CRO市场规模和明细（资料来源：泰格医药招股书、弗若斯特沙利文）

一方面是行业内部需求的增加，另一方面则是外部资本的加持了。随着港交所《上市规则18A》的更新和上交所科创板的开板，一大批未盈利的生物医药公司拥有了上市融资的可能。更加便捷的融资条件使得大量资金开始流入CRO行业。

图2，某生物医药公司招股书中集资用途说明，其中预计将有超过50%的研发开支用于支付CRO费用

内外双重因素作用下，中国CRO行业有望在中长期保持较快的发展速度，根据弗若斯特沙利文预计，中国CRO行业在2019-2024复合年增长率预期有望达到30%（同期全球平均CAGR则只有约8.9%）。

不过正如“时光机理论”所言，中国的CRO行业正类似于上世纪90年代美国的CRO爆发期。和美国的成熟市场相比，中国CRO起步较晚，市场的渗透率、市场集中度还处于较低的水平。按照美国市场的经验，爆发期过后往往是并购潮的来临：

图3，全球主要CRO企业2008年以后的M&A浪潮，资料来源：东方证券研究所

2，中国CRO行业并购潮已经到来

中国CRO行业并不完全是美国的影子，中国的并购潮似乎来临的更早一些。2015年以来，药明康德先后并购了Pharmapace、 Research Point，投资了Engine Biosciences；泰格医药则收购了方达医药、康利华咨询、北医仁智、Dream CIS、捷通泰瑞等；康龙化成则收购了Quotient Bioresearch、SNBL Clinical Pharmacology、康泰博、Xceleron 和南京思睿。

泰格医药亦专门设置了产业并购机构——观由资本。观由资本目前管理6支基金，其中新疆泰睿和观由昭泰均是由泰格医药作为基石投资者设置的产业并购基金，格医药收购捷通泰瑞即是通过新疆泰睿并购基金进行。

图4，3家A+H上市CRO公司之现金及现金等价物结余对比

并购的需求增加亦增加了CRO公司的现金需求，除泰格医药选择了香港第二上市外，药明康德亦计划进行A+H同时增发（尚未落实）。账号菌认为股权融资能力和并购基金将成为进一步并购增长的关键动力。

3，中国CRO行业将面临更严格监管

另外账号菌注意到近年来监管机构对新药临床实验的技术标准要求越来越高。仅在2020年7月，药监局药品评审中心便接连发出《注射用曲妥珠单抗生物类似药临床试验指导原则》、《利妥昔单抗注射液生物类似药临床试验指导原则》、《药物临床试验数据递交指导原则（试行）》、《生物制品注册受理审查指南》等一系列通告。账号菌认为监管机构对中国制药企业、CRO企业在临床实验中的准入、规范性、先进性等方面的要求将会进一步加强，一部分技术上不能达标的制药企业、CRO企业将面临被淘汰风险。反之，头部先进企业则有望占据更大市场份额。

综上，账号菌认为中国CRO行业正处于增长期到成熟期的过渡，预期行业内并购、海外收购将会提速，行业集中度将快速提高。但是考虑到中国特有的“工程师红利”，账号菌认为中国CRO行业在国际竞争中仍然可以保持相当的竞争力和发展速度；而在中国CRO行业内，药明康德、泰格医药等头部企业有望取得更长远的发展。

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