制药：集采影响边际递减，创新加速

作为近年来国内医药行业最重要的政策之一，药品全国带量采购的推进上半年也 受疫情影响有所延迟。目前药品带量采购已进行了 4 轮（共 3 批药品）。整体上来 看，药品带量采购的频率在加快（不考虑疫情的影响），竞标品种的数量也在不断 增加，中标品种的平均价格降幅仍然较大。药品带量采购的模式已经相对成熟， 随着未来仿制药过评数量的增加，药品全国集采将进一步常态化，也将覆盖更多 的品种，行业趋势已相对明确。在药品集采降价的大背景下，产品储备丰富、持 续有新产品上市的企业有更大概率能维持整体业绩的平稳增长，但向创新转型仍 然是药企实现长期发展的唯一出路。

自 2017 年以来，我国获批的创新药（不含疫苗）数量较此前有明显提升，且呈现 稳步增长的趋势，一方面得益于审评审批制度的改革，药品审批速度大幅提升， 另一方面也反映出我国部分在创新药领域布局较早的企业这几年陆续进入产品收 获期。

2.1、传统药企：头部优势依然显著且将扩大

我国创新药起步较晚，目前仿制药仍然是大部分企业的主要收入来源。在药品带 量采购覆盖面不断扩大的趋势下，对于药企来说，存量仿制药将不可避免地面临 集采降价的风险。短期来看，核心品种已被纳入集采目录、完成降价的企业受政 策的影响将边际递减，而尚有较多品种未被纳入集采目录的公司未来两三年将承 受一定的业绩压力。中长期来看，新产品持续上市将是对冲现有产品销售增长压 力的有效途径。

充足且持续的研发投入是企业持续有新产品上市的基本前提。从研发投入来看， 中国生物制药、复星医药、石药集团、翰森制药等头部公司的领先优势更大，且 持续多年名列前茅，为其产品线的扩容奠定了基础，未来与其他企业的差距将进 一步拉大。

从研发产出来看，研发投入较大的几家头部公司每年有更多的新产品获批上市， 这些产品上市后带来的业绩增量可在一定程度上对冲存量产品销售下滑的影响， 维持中期业绩的平稳过渡。

长期来看，随着越来越多竞品的上市，即使是新上市的仿制药产品也终将面临激 烈的市场竞争，尤其在带量采购的模式下，仿制药的生命周期被进一步缩短。而 创新药在其专利期内具有一定的排他性，竞争格局较仿制药要好得多，是企业长 期发展的唯一出路。从进入临床及以后阶段的创新药数量来看，中国生物制药、 复星医药、石药集团、翰森制药等头部公司仍然具备显著优势。同时，对于创新 药来说，企业的销售能力同样重要，销售能力的强弱将对产品上市后的销售放量 起到决定性影响。中国生物制药、复星医药、石药集团的销售实力更强，销售支 出遥遥领先，为新产品上市后的放量提供了保障。此外，头部药企在 BD、政府 事务能力、资金等方面的软实力更突出，也能在产品管线扩容、加快研发推进等 方面提供助力。

整体来看，虽然国内药企（不含生物科技公司）的存量仿制药面临集采降价的压力，但头部公司有望通过大量新产品的上市在中期实现业绩的平稳过渡，凭借创 新药管线的提前布局实现长期的可持续增长，叠加其在销售、BD、政府事务关系 等方面的综合优势，相较中小药企能更好地抵御行业政策风险并顺利实现转型， 建议关注中国生物制药（1177）、石药集团（1093）、翰森制药（3692）等。

2.2、生物科技：百家争鸣，路在何方

与传统制药公司相比，生物科技公司通常成立时间不长，更加专注于创新药物的开发，没有存量仿制药业务的业绩增长压力，但也因此而缺少稳定的现金流和成熟的产品商业化团队。在国内制药行业整体向创新药转型的背景下，生物科技公司如何发挥自身优势脱颖而出?

策略一:做差异化的创新。

部分生物科技公司凭借其在某个领域的先进技术不断突破，在避免与大药企正面 竞争的基础上迅速建立行业领先优势。(1)布局特色靶点/赛道:康宁杰瑞和康方生物的 PD-(L)1/CTLA-4 双抗分别处于临床 III 期和 II 期阶段，二者已在国内双抗 领域处于领先地位;亚盛医药重点布局细胞凋亡信号通路的抗肿瘤药物研发，多 个相关产品正在开展 II 期临床试验，在该领域已抢得先机;康希诺生物专注于创 新疫苗的研发，凭借其在腺病毒载体疫苗方面的深厚积淀，已成功开发了埃博拉 疫苗，并在 COVID-19 疫苗的研发竞赛中取得领先。(2)开发 best-in-class 药物: 诺诚健华的 BTK 抑制剂——奥布替尼的上市申请已于 2019 年 11 月获 NMPA 受 理，有望近期上市。虽然目前全球已有 3 款 BTK 抑制剂药物上市，但与同类产品 相比，奥布替尼的靶点特异性有显著提升，从而降低药物的副作用，具有成为 best-in-class 的潜力。同时，公司其他几款在研的药物和同类产品相比亦拥有高特 异性的优势。

策略二：强化优势、补齐短板，快速成长为生物制药公司。

部分生物科技公司与大药企处于相同的创新药竞争赛道，竞争激烈，但凭借其较 快的项目推进速度，在行业格局尚未稳定前成功把产品推向市场并迅速做大，逐 步具备在细分赛道与大药企抗衡的能力。从项目推进速度来看，信达生物、复宏 汉霖、康方生物平均每月取得进展的项目数量较多，表现出较高的研发效率。

如前所述，生物科技公司多以研发起家，在产品上市前通常没有成熟的产品商业 化团队，故而能否补齐销售的短板将成为生物科技公司产品能否放量的一个关键 性因素。就目前已有产品上市销售的公司来看，信达生物、百济神州、君实生物 通过自建团队均已实现了一定规模的销售额，销售能力已得到验证。同时，部分 生物科技公司亦通过对外合作的方式解决短期的销售难点，如复宏汉霖（母公司 复星医药代理销售）、康方生物（与中国生物制药合作）、亚盛医药（与中国生物 制药合作）、康宁杰瑞（与先声药业合作）等。

此外，创新药研发周期较长，丰富的研发产品储备是企业长期成长的必备条件。 从进入临床及以后阶段的产品数量来看，百济神州、信达生物、复宏汉霖的产品 数量均为 15 个及以上，优势更明显。

整体来看，生物科技公司与传统药企在资源禀赋上存在差异，通过策略一或策略 二均有望实现弯道超车，建议关注康宁杰瑞制药-B（9966）、康方生物-B（9926）、 亚盛医药-B（6855）、康希诺生物-B（6185）、诺诚健华-B（9969）、信达生物（1801） 等。